中美大国博弈报告总结 第1篇

当前全球化面临三方面障碍，即反全球化民粹运动、大国博弈和疫情冲击。这些因素不仅阻碍全球治理，而且产生了一系列全球性新问题。

第一，反全球化思潮近年来对全球化造成一定阻碍。欧美右翼民粹主义导致的反全球化思潮在一定程度上因新冠肺炎疫情而加剧。当前，美国出现严重亚裔仇恨问题，欧洲多国右翼民粹政党仍有一定市场，并通过煽动资源民族主义、抨击执政党防疫表现等策略吸引选民。一些发展中国家的右翼“强人”领袖在特朗普影响下崛起甚至执政，他们对内主张贸易保护主义，对外则滥用区域霸权，成为国际秩序中的不安定因素。究其根本，新自由主义全球化进程带来的一系列社会问题，尤其是国内经济不平等和部分产业工人的结构性失业问题长期未决，为反全球化思潮提供了土壤。拜登等欧美领导人在短期内通过扩张性财政支出进行纾困救济，但受财政预算、国内党争、社会极化等因素限制，解决上述社会问题任重道远。

第二，大国博弈阻碍全球治理合作。拜登政府虽然对特朗普式单边外交进行调整，也表示愿与中国展开气候变化等合作，但强调以“价值观外交”开展大国竞争，客观上破坏国际合作。以世界卫生组织为例，美国极力渲染“新冠病毒实验室泄漏论”，并挑动世界卫生组织对中国进行第二次溯源调查，对国际抗疫合作形成干扰。“价值观外交”也对中国参与多边治理合作造成负面影响，例如部分中欧对话在2021年受到所谓“人权问题”和台湾问题的干扰。

第三，新冠肺炎疫情助长了贸易保护主义。持续的全球疫情阻碍了跨国人员交流，对各国经济形成压力，并产生粮食危机、能源供应危机等衍生问题。疫情导致部分跨国产业链断裂，极大地影响了区域和全球经济关系及经济复苏。疫情、反全球化思潮和“价值观外交”三者相互作用，加剧了中美经济“脱钩”风险。拜登政府和部分盟国以“供应链安全”和“人权问题”为由，企图构建将中国排除在外的供应链和价值链联盟，上述动向可能在技术领域形成大国间的“新冷战”。

（二）现有国际机制难以应对新挑战

面对新冠肺炎疫情和大国博弈背景下的全球复杂局势，现有国际机制越发暴露出治理短板。第一，国际组织难以保持治理议题的中性。在大国博弈影响下，一些国际组织受到少数国家的裹挟，无法实施有效行动。例如，世卫组织秘书处迫于部分国家政治压力，单方面提出第二阶段病毒溯源，并将“中国违反实验室规程造成病毒泄漏”假说列为调查重点，客观上损害了该组织作为专业多边治理机构的公信力。

第二，现有国际组织难以应对新涌现的全球性挑战。对于网络与数字安全、空间治理、跨国环境治理等热点，现有全球治理机制仍难以有效应对。对于气候变化等传统全球性议题，虽然主要大国正在加强协调，但落实承诺尚需时日。拜登政府在气候变化议题上态度积极，也表示愿意与中国等大国协调，但缺乏明确连贯的全局性目标，且遭到国内利益集团阻挠。这很可能影响其减排承诺的实现。对于全球发展不平等这一大问题，以及新冠肺炎疫情带来的人道主义危机，现有国际机制也难以快速、有效地提供发展援助与物资援助。

第三，当前国际机制面临改革困境且缺乏改革共识。以世贸组织改革为例，美国于2019年初要求取消部分世贸组织成员的发展中经济体地位，并给予少数成员审查其他成员资格的权力，引起多国关注和批评。当前，美国意图通过与盟友协调确保“民主国家”掌握贸易和技术规则的制定权，美欧日在世贸组织改革方面与广大发展中国家的利益诉求相悖，导致世贸组织改革举步维艰。以联合国改革为例，由于各国对改革方案分歧较大，该机构官僚化、话语权分配不均、缺乏与其他机构互动的问题日益凸显。作为国际秩序的基石，联合国及《联合国宪章》的重要性毋庸置疑，该机构的困境直接导致当前国际安全风险频发。类似问题也困扰着世界银行、国际货币基金组织等机构的改革，改革困境可能进一步限制这些机构在全球治理中发挥作用。

（三）各国探索国家间合作新模式

面对全球性危机和现有全球治理模式的缺陷，有关国家积极探索新的国际治理模式，促进基于多边主义的国际合作，但“价值观同盟”合作模式则对国际治理形成阻碍。

以中国-东盟经济合作为代表的区域化合作，在应对新冠肺炎疫情、经济衰退等挑战上成效比较显著。面对第三方干扰，中国-东盟合作继续深化和全面化，除经贸往来外，中国和一些东南亚国家还在疫苗分配、边境开放、落实《南海各方行为宣言》等议题上进行有效沟通。2021年6月，中国-东盟建立对话关系30周年特别外长会在重庆召开，国务委员兼外长王毅就区域多边合作提出六点建议。就南海等争议问题，中国与相关国家达成了共同控制风险的共识。

面对日益复杂的全球性问题，中国与一些大国展开富有建设性的双边、多边对话，以大国协商带动全球合作。例如，中俄两国在伊核、阿富汗等国际热点问题上展开合作，推动达成公正、合理的解决方案。面对价值观分歧，中国与法、德等国展开及时的沟通，在气候变化等领域加强协调。

美国试图建立基于价值观的多领域国际联盟。凭借北约、七国集团和“四国同盟”等合作机制，美国大力扩展合作内容，并通过拉拢其他国家加入其中扩大美国在西方阵营的区域影响力，以孤立中、俄等“竞争对手”。例如，一些欧洲国家跟随美国就新疆、香港“人权问题”对华制裁，这导致“中欧投资协定”受阻。拜登政府计划于2021年12月召开“民主峰会”，并提出“反腐败”、“反专制”和“人权问题”三大主题，计划设立一些常驻组织对跨国活动、他国内政进行“长臂管辖”，以“人权问题”为由，在技术领域建立排除中国企业的准入标准，制造经济、技术、治理领域的对立。“价值观外交”影响大国协商、推高大国冲突风险，而且将中性议题意识形态化，为全球治理和国际合作增添了不确定性。

三、国际政治与安全问题亟待解决

受疫情和大国博弈影响，全球战略风险在2021年呈现区域化、复杂化趋势。在区域热点方面，拜登政府基于“印太战略”进行一系列战略调整，强化在中国周边的联合行动，导致传统、非传统风险向印太区域集中。其他地区的安全问题也此起彼伏，对中国对外战略形成一定挑战。新冠肺炎疫情使国际政治经济环境恶化，全球供应链受到挑战，带来一系列非传统安全风险。

（一）中国周边地区安全风险上升

美国继续将印太地区视作战略重点地区，中国周边多个区域安全风险上升。拜登政府加强美日印澳“四国同盟”，连续举办四方外长会谈、视频峰会、四方安全对话等活动，并于2021年9月24日举行四国领导人线下峰会，将印太事务列为应对21世纪挑战的外交优先事项。在四国中，日本意图推动国家再军事化，印澳两国则有意加强亚太影响力，各方对于组建同盟均比较积极，但在政策目标上存在温差。美国政府声称“四国同盟”的联合行动，“专注于深化关系，在抗击疫情、应对气候危机、就新兴技术和网络空间建立伙伴关系，以及促进印太地区自由和开放等领域推进实际合作”，并通过“四国联盟+”等模式推进与中国近邻的合作，以增强在中国周边的政治、军事、经济影响力。

美国与其盟友的军事、外交活动加剧了南海安全风险。第一，美国推行所谓南海“自由航行”行动，年初实施由“罗斯福号”和“_号”航空母舰参与的双航母行动。英、法、德等欧洲国家也派出舰只参加“自由航行”行动，并加强与日本等国的联合军事行动。第二，“四国联盟”在东南亚展开军事合作与_游说。日本着重加强对东南亚地区的政治经济影响力，于2021年推进日本-东盟石油储备融通机制，开展日本-印尼防长及外长会谈、军售协议等合作，以“对抗来自中国的威胁”。澳大利亚在2021年继续强化与美军事合作，美国违反核不扩散机制，计划帮澳大利亚建造12艘_。美日印澳四国还通过联合军事行动和外交游说干预南海事务，破坏中国-东盟合作。第三，一些域内国家的内部政治分歧随着选举临近而凸显。以菲律宾为例，菲律宾军方、_政客对即将离任的杜特尔特总统施加压力，不仅公开欢迎美国及其盟友介入南海事务，而且在东盟外长虚拟会议等场合配合美、日炒作“中国威胁”。上述因素加剧了南海紧张。

美国及其盟友在台湾问题上继续挑战中国红线，美国国会成为所谓“美台关系”升级的重要推手。2021年6月6日，三名美国参议员以“访台送疫苗”为由，乘坐C-17军用运输机访台；7月美国两次以“运送外交包裹”为由，派出军机降落台湾地区，反复试探中国底线。9月华盛顿官员通过《金融时报》放出消息，声称美国正与台湾_当局商议将“台北经济文化代表处”改名为“台湾代表处”。11月，美国议员再次窜访台湾，部分议员发表错误言论，挑战在中美三个联合公报中的政治承诺。日本也提升涉台力度，其2021年版《防卫白皮书》称“台湾局势对日本安全及国际稳定十分重要”，多名高官妄称台湾地区为“国家”，以岸信夫、中山泰秀为代表的右翼官员妄称将“武装_”。另有少数国家跟随美国打出“台湾牌”，例如立陶宛允许台湾当局设立“台湾代表处”。10月底美国国务卿布林肯公然宣称支持“台湾有意义地参与联合国体系”，显示出美在台湾政策上的突破。上述信号会使台湾当局产生严重误判，推高台海安全风险。

美国主导的联合军事行动同样对朝鲜半岛的稳定造成负面影响。拜登政府于2021年4月成型的对朝政策，强调与日、韩强化军事合作并对朝鲜施压，导致美朝双方无法培养战略互信。虽然拜登政府意图将“接触与施压”的策略引入对朝谈判，并试图以短期“奖励”换取朝鲜半岛无核化，但无法与朝鲜进行有效沟通，反而加剧了半岛对立。8月美韩军演导致朝鲜中断朝韩通信联络，9月以来朝韩双方试射导弹，加剧了半岛政治对立。

中国南部局势比2020年略显稳定。中印两国展开外长会谈、第十二轮军长级会谈等对话，就稳定边境形势保持沟通。中印经济关系在疫情和印度经济民族主义冲击下仍向前发展，2021年上半年中印贸易额达575亿美元，增长62%。中印两国领导人还通过金砖_会晤、上海合作组织等渠道保持沟通，避免战略误判。但日益升级的美印战略同盟不可避免地影响了中印关系，部分印度政客将“_”作为国内政治宣传工具，为此继续推动对中国产品的制裁、封禁和供应链脱钩。此外，由于印度的“国际南北运输走廊计划”进展不顺，印度或将更多资源投入“印日亚非联合增长走廊计划”，并重点争取东盟国家，这可能使得印度更加频繁地干预南海事务。加之中印在边境问题上仍存在较大争议，两国的潜在冲突点并未减少。

在巴基斯坦和部分中亚国家，恐怖主义威胁日益突出。2021年，巴基斯坦出现多起针对中国在巴人员的恐怖袭击。例如，4月21日针对中国驻巴大使的酒店炸弹袭击、6月23日巴东部爆炸事故、7月14日巴北部大巴车炸弹袭击、8月20日俾路支省自杀式炸弹袭击等。随着美国从阿富汗仓促撤军，阿富汗出现一定的权力真空，恐怖主义活动日益活跃。8月26日，恐怖组织“_国呼罗珊分支”在喀布尔国际机场附近策划两起恐怖袭击，该组织与_的冲突未来可能加剧，阿富汗内战可能波及周边国家。中亚地区历史与宗教背景复杂，部族、宗教等冲突频繁，_组织缺乏全国执政经验，世界大国及周边国家对中亚利益诉求不一，少数域外国家甚至希望借中亚动荡达到牵制中、俄的目的，这些都对该地区稳定形成挑战。中国正与俄罗斯、巴基斯坦、伊朗等域内国家展开积极合作，共同稳定区域安全形势。

（二）世界其他地区存在安全风险

世界其他地区的传统、非传统安全风险不如印太区域集中，但仍对区域稳定形成一定威胁。

中东安全风险短期内稳中有降。拜登政府减少美国在中东地区的投入，缓和与伊朗关系，敲打沙特、以色列等盟友，明确表示不支持沙特等国在也门的军事行动，这些举动暂时缓和了中东地区的紧张局势。尽管一些地方冲突暴露出中东地区的民族、宗教、历史等深层矛盾悬而未决，拜登政府的政策有助于压制中东地区发生大规模军事冲突，但从长期来看，美国难以同时安抚该区域内的盟友和“对手”，例如在伊朗和以色列之间难以取得外交平衡。与此同时，拜登的外交政策仅仅延缓了_的爆发，未来巴勒斯坦等地的传统、非传统安全风险仍较高。

撒哈拉以南非洲的安全风险也有所上升。斯德哥尔摩和平研究所的报告显示，该区域在疫情后冲突数量上升，是疫情期间安全冲突不减反增的少数区域之一；除苏丹外，其余区域安全状况有所恶化，一些热点的冲突甚至常态化，安全风险也体现在政治动荡和内乱方面，例如2021年9月，几内亚发生_，10月底苏丹总理遭武装部队软禁。撒哈拉以南非洲是中国南南合作的重要伙伴，类似政治动荡衍生出传统、非传统安全风险，破坏区域稳定，并给包括中国企业在内的海外投资者带来财产和生命威胁。

（三）疫情持续性带来非传统安全挑战

新冠肺炎疫情在2021年继续带来非传统安全挑战。由于病毒持续变异和一些国家防疫不力，全球疫情走势不明朗，2021年3月和7月出现明显反弹。中国的管控措施被证明能够有效抑制疫情蔓延，但随着一些国家开始放弃严格防疫措施，寻求与病毒共存，中国面临的境外输入疫情风险居高不下，并暴发南京禄口机场等疫情。持续防疫和严格管控措施也加大了经济下行压力，对部分行业造成较大冲击，带来一定财政负担，并可能造成其他衍生社会矛盾。

疫情加剧全球不平等。疫苗分配不平等导致了发展不平等，部分发达国家率先恢复经济增长，一些发展中国家则因缺乏防疫资源、无力维持管控而陷入长期经济衰退。少数疫情严重的发展中国家不但面临人道主义危机，而且可能成为变异病毒的温床，加剧了疫情蔓延风险。

疫情也带来意识形态对立和仇恨犯罪。一些国家继续将新冠肺炎疫情作为攻击中国的工具，多次在多边场合影射“中国病毒泄漏论”，同时单方面发布“新冠溯源报告”，在没有确切证据的情况下暗示_“隐瞒真相”。上述政治操作成为新冠病毒溯源研究和防疫工作的障碍，遭到多国专家学者批评。世界卫生组织在2021年8月发表声明，呼吁新冠病毒溯源去政治化。“病毒阴谋论”也给海外华人，乃至整个亚裔群体带来安全威胁，仅2021年上半年，美国发生的反亚裔仇恨犯罪便达到4500起以上，与2020年全年相当。

2021年9月22日世卫组织报告指出，全球近两月来首次出现新增确诊人数减少。但由于国际防疫合作计划进展艰难，疫苗产能不足、分配不均等问题突出，防疫资金缺口较大，防疫卫生措施难以全球推广，全球防疫形势依然不容乐观。随着北半球进入秋冬季，世界主要大国面临较严重的防疫压力，一些发展中国家也可能因缺乏医疗物资而暴发大规模疫情。在世界各国形成行之有效的统筹抗疫方案之前，国际疫情将成为后疫情时代的非传统安全威胁。

（四）多个全球议题带来非传统安全挑战

一些全球性问题在后疫情时代集中爆发，给各国带来严峻挑战。气候变化带来日益紧迫的非传统安全威胁。2021年9月，世界气象组织、世界卫生组织、联合国环境规划署、政府间气候变化专门委员会等机构共同发布名为《2021团结在科学之中》的报告，指出尽管疫情在2020年降低了全球短期碳排放量，但无法保证各国在经济复苏期间的碳排放减少，因而并未减缓截至2030年的全球气候变化趋势。国际能源署指出2021年的碳排放可能达到历史第二高，增排15亿吨。近期研究还发现，过去5年的全球气温上升已达历史最高水平，引发大量极端天气和伴生灾难，例如澳大利亚大火和东非蝗灾。政府间气候变化专门委员会认为，未来5年内全球气温可能高出工业化前水平℃以上并突破警戒线。第26届联合国气候变化大会因疫情而推迟至2021年11月，联合国秘书长古特雷斯希望各国共同制定目标，力争将2030年全球碳排放量削减至当前水平的55%，为此各国必须加强气候融资，填补清洁能源投资方面的巨大供需漏洞。

粮食、能源、大宗商品安全持续受到疫情和政治因素冲击。国际能源署《2021年全球能源评论》指出，2021年的国际能源需求与全球防疫和经济复苏高度相关，第三波新冠肺炎疫情继续抑制人员流动，成为全球经济复苏和能源需求回升的主要障碍。尽管国际能源署预计全球能源消费在2021年回暖，但运输业的能源需求增长低于预期，这可能造成世界能源消费在地区、产业、能源类型等方面高度不平衡，对一些行业形成冲击。联合国粮农组织《2021年全球粮食危机报告》指出，至少55个国家的亿人处于“危机及以上”级别的粮食不安全状态，较往年有所上升，疫情带来的经济冲击、地区冲突、极端天气成为粮食危机的主要来源。在大宗商品方面，全球经济复苏预期带动大宗商品价格上涨，加之海外金融体系流动性宽松，石油、铜、铁矿、农产品等大宗商品出现价格波动，给部分产业的供需平衡带来冲击。大宗商品安全风险给中国宏观经济调控带来严峻挑战，近期中国部分地区的能源短缺问题凸显价格波动对经济生产和民生的严重影响。

数字安全给各国经济带来新挑战。2021年5月美国燃油管道运营商Colonial Pipeline遭到网络攻击而被迫关闭供油网络，造成美国17个州和华盛顿特区进入紧急状态，可见现代供应链、工控设备在新型网络攻击面前格外脆弱，网络攻击对数字经济、数字价值链安全形成巨大威胁，构建新的网络安全框架已刻不容缓。中国于2021年9月1日正式施行《_数据安全法》，及时对数字安全进行布局，但在技术、规则两方面与欧美国家仍存在一定差距，在数字经济领域面临来自美国和欧盟的“规锁”限制，同时也缺乏面对大规模网络攻击的技术和实战经验。这些弱点不但可能暴露安全风险，而且使中国企业在面对美西方数据管控规则时处于不利地位。中国需在法治建设、管理水平、技术水平上同时追赶欧美，尽快填补安全漏洞。

随着美国实施对华技术竞争和封锁，技术安全也成为非传统安全的重要一环。拜登政府高度重视减少“关键与新兴技术”领域对中国的依赖，一方面补贴关键产业和开展“科技十二国”等多边合作，以维持美西方阵营的竞争力，另一方面继续制裁中国关键企业、军工和军民两用企业，计划制定排他性技术标准打压中国高科技企业。2021年，美国的技术封锁继续对中国部分高科技企业形成压力，一些企业相关业务因“芯片荒”受到打击。此外，拜登政府将技术标准与劳工标准、环境标准、市场开放标准、“人权”标准挂钩，已经显露出在关键技术领域建设排他性规则，对中国进行“规锁”的战略意图。在中美竞争的大背景下，自主研发仍是中国应对数字与技术安全挑战的主要途径，但与此同时，中国也须重视对排华技术标准的破解。

四、总结与展望

当前国际局势受到大国博弈及新冠肺炎疫情的冲击，正发生深刻的结构性转变。拜登上台后意图对中国既竞争又合作，但基于意识形态的竞争仍限制着中美合作的空间。持续变异的新冠病毒继续塑造国际局势，给各国经济带来较大下行压力，也凸显了全球治理体系的必要性。美西方在新冠溯源等议题上的表现足以证明，美国“价值观外交”带来的中美对抗是全方位的，技术性议题也不可能独善其身，美国拉拢小团体“孤立”中国的外交策略对全球治理有害无益。如果说2020年的新冠肺炎疫情集中展现了治理缺位的严重后果，2021年的新冠溯源政治化则展现了意识形态斗争对国际治理对话的灾难性影响。

当然，2021年的国际关系危中有机。中美关系在摩擦中也出现了某种缓和信号，拜登政府表示要管控中美风险，同时愿意与中国恢复对话。在政治、经济、技术、话语权等领域，国际格局仍呈现多极化发展趋势，多边主义仍然是国际格局发展方向。多数国家在大国博弈时代希望保留外交自主性，一些国家和区域也就多边治理模式进行了有益探索，这种趋势有利于国际社会避免冷战式两极竞争。当前世界范围内危机重重，主要矛盾来自一些美西方鹰派人士的“_遏华”战略，以及意识形态干扰下的全球供应链断裂和治理失能。随着单极霸权相对衰落，以及全球性议题的复杂化，多边主义外交是大势所趋。中国积极开展多边外交，提倡以尊重各国核心利益和领土主权为基础的多边对话，通过多边伙伴关系对冲美国及其盟友对中国展开的“规锁”。

中美大国博弈报告总结 第2篇

美方各类制裁手段对 A 股大盘整体的影响：1）影响最为明显的是军事最终 用户清单制裁，长期来看该类制裁后大盘处于上涨趋势；2）相比之下实体清单 对于大盘的影响较为微弱，主要原因是实体清单制裁相对较为频繁，市场后期逐 步消化其影响，清单的边际影响力逐步减弱；3）不涉及核心制裁的事件对于大 盘的影响较为有限；4）《芯片技术法案》对大盘的抑制作用明显。 对各类易受制裁的板块的影响：1）长期来看，除实体清单制裁之外，国防军工、电子、计算机、通信板块受军事最终用户清单、被拒绝人员清单和未核实 清单制裁的影响均较为明显，机械设备板块主要受被拒绝人员清单和未核实清单 制裁的影响；2）军事最终用户制裁对自主可控、国防军工、电子板块的影响最 为严重；3）被拒绝人员清单对通信、计算机、机械设备和国防军工板块均有明 显的影响；4）未核实清单对电子、机械设备板块的影响较为明显；5）《芯片 技术法案》长期来看有利于计算机板块股价上涨，而对电子板块股价的负面影响 明显。 对相关个股的影响：被拒绝人员清单＞实体清单＞军事最终用户清单＞未核 实清单：1）被拒绝人员清单制裁的影响最为明显，长期来看能引发部分相关个 股股价的大幅下跌；2）未核实清单对相关个股股价的影响会随划入、移出清单 的不同而不同，划入清单后股价往往下跌，而移出清单后股价会取得上涨趋势； 3）短期来看军事最终用户制裁对个股影响明显，而从长期来看实体清单对个股 的影响更大，影响程度仅低于被拒绝人员清单。

、 清单制裁对市场影响较为显著

清单制裁是美国的常用手段，常见四种制裁清单，制裁程度和频率各不相同。

1、 实体清单（Entity List，EL）：实体清单上的实体被认为涉嫌从事对美国国 家安全或外交政策的威胁行为，或者违反了美国的相关法律。这是美国最常 用的制裁黑名单之一，列入该清单后，意味着未获得美国商务部许可，该公 司不能向美国公司购买任何 EAR（美国出口管制条例）所管辖的商品。同时 申请许可证通常会受到诸多限制，包括可能无法获得许可证、只能获得有限 的许可证等。

2、 未核实清单（Unverified List，UVL）：未核实清单则是指尚未经过充分验 证、但被怀疑存在非法或高风险活动的实体名单。进入未核实清单并不意味 着该实体已经受到制裁，企业仍可获得美国商品、设备或软件, 但是其进行 的商业活动将受到更加严密的尽职调查和审查，并受制于一些额外的条件， 例如申请出口许可证。被制裁企业实际所受影响相对较为有限。

3、 军事最终用户清单（Military End User List，MEUL）：该名单由美国商务 部管理，清单中企业被认为有可能用于发展或生产军事设备。向被列入 MEU 清单的实体出口、再出口或（国内）转让《美国出口管理条例》的物项，需 申请出口许可证，且许可证审查政策一般也为“推定拒绝”。该制裁清单大 多针对我国国防军工板块企业，其余行业受制裁企业较少。

4、 被拒绝人员清单（Denied Persons List ，DPL）：一般而言，美国商务部 发布的拒绝令禁止美国或第三国企业与被拒绝人开展任何受限于美国出口 管制条例等相关交易，是最为严格的制裁清单。最严重的应属被拒绝人员清 单（DPL），该制裁将切断一切出口交易。

中兴与华为禁售事件对 A 股市场具有明显的负面冲击，但长期影响有限。 美国两次对中国芯片科技企业的制裁分别与两轮关税的密集交锋期对应，且都以 违反美制裁禁令向伊朗出售产品为由。2018 年 3 月末，美国政府首次宣布加征 关税后，4 月中兴禁售事件发生。2019 年 5 月初，美国宣布第四批加征关税计 划，同月华为禁售事件发生。不同于贸易方面的出口限制，美国意图在芯片制造 等高新制造领域实施技术壁垒，以遏制中国科技企业的发展空间。因此，两次禁 售均对当时已处在下行趋势中的 A 股造成了二次影响，市场悲观情绪在短期内 进一步增长。两起事件发生后，A 股逐步震荡回调，后期走势与国内支持政策和 关税落实进度相关。

被拒绝人员清单制裁（DPL）对上市公司影响严重，短期可能停牌，中期股 价下跌剧烈。被拒绝人员清单制裁属于美方最严重的制裁行为，因此迄今为止受 该制裁的中国企业数量不多，例如中兴通讯、华为。2018 年 4 月 15 日受制裁后，次日中兴通讯股价暂未受到影响，而从第三天 4 月 17 日开始直至 6 月 12 日，中兴通讯宣布股票停牌，到 6 月 13 日首次开盘后仍直接下跌 ，受 制裁三个月后涨跌幅达，而同期上证指数涨跌幅为 。不过长期来 看，DPL 制裁对如中兴通讯等上市公司的股价影响巨大，短期公司可能停牌， 中长期来看公司股价受制裁影响明显。从行业来看，由于中兴属于通信行业，因 此该行业在短期和长期内均受到严重的负面冲击，而其他行业在制裁发布三个月 后涨跌分化。

清单制裁对相关公司供应链产生结构性影响，同时依赖海外供应链和出口业 务的公司的经营活动受制裁影响更大，即使被移出清单后，股价长期仍然较为低 迷。作为全球通信设备行业的龙头企业之一，中兴通讯的全球市场占有率较高， 其海外业务也更容易受到国际政治摩擦影响。2018 年 4 月美国商务部对中兴通 讯出口特权的制裁和禁止美国公司向中兴通讯出口零部件的行为或造成公司元 器件供应链中断，短期内难以找到替代零部件供应商，同时对公司的正常出口经 营活动造成严重影响。同年 6 月 12 日，中兴通讯与美国商务部工业与_（BIS） 达成协议，缴纳巨额罚款后重组董事会，才被移出《禁止出口人员清单》，受制 裁当年中兴通讯股价下跌 。2019 年以 5G 通讯落地为契机，中兴通讯专 注 5G 赛道，参与到各个地区的 5G 基站建设中，使其运营商业务、政企业务得 到了快速发展，其运营商收入同比大幅增长，股价才随基本面回暖而回升。

美国实体清单行动最为常见，A 股和港股在制裁事件发生后短期内均出现下 跌，但 A 股能在三个月后“收复失地”，港股则维持低迷。从 2018 年中美贸易 摩擦开始，近年来美国对华企业列入实体清单的行为频繁发生，最近一次是 2023 年 3 月 2 日，美国商务部发布公告以涉及国家安全等无理理由，将 28 家中国实 体列入实体清单。美国多次展开实体清单行动打压中国，而 A 股和港股在美国 公布清单后短期出现下跌，长期 A 股有所修复，港股维持低迷。

公布实体清单制裁后一周内各行业涨跌不一，中期来看自主可控、机械设备 大概率取得涨幅，计算机、医药生物和通信大概率录得跌幅。从历史来看，在美 国公布实体清单之后相关行业当日涨跌幅不一，一个月及三个月后出现明显分化。 长期来看在美国实体清单公布后，市场对自主可控以及国内机械设备投资的重视 程度提升，自主可控指数和机械设备行业表现较好。而计算机、医药生物以及通 信相关公司基本面往往受到核心供应链受制裁的影响，中期表现低迷。

实体清单（EL）制裁对上市公司短期影响较弱，中长期负面影响明显。由 于实体清单行动是美国较为常见的清单制裁手段，从所受制裁的上市公司表现来 看，当日和一周后公司涨跌不一，短期受到的冲击有限。但在一个月后和三个月 后，相关公司基本均跌多涨少，且三个月后的平均跌幅接近 15%。因此美国在 实施实体清单制裁后，相关公司的中长期下跌趋势明显。

未核实清单发布后，A 股和港股中期均会受到一定冲击，医药生物和自主可 控行业相对更为抗跌。美国未核实清单仅发布过三次，发布后 A 股和港股大概 率表现不佳。行业来看也是如此，除了 2019 年 4 月，在其余两次美国公布未核 实清单后，相关行业均下跌。其中医药生物和自主可控相对抗跌，电子、机械设 备和国防军工均受到较大负面影响。

未核实清单中的企业未来存在移出名单的可能，移出后相关公司股价将有所 回升。在未核实清单中的企业后期有可能会被移出制裁清单，原因在于通常美方 没有足够证据来判断这些企业是否真正存在风险，所以才暂时将这些企业列入未 核实清单当中。举例来看，三安光电 2019 年 4 月曾被列入未核实清单，但同年 7 月又被移除该名单。当时在清单中的 3 个月内股价确实受到压制，而被移出后 股价一路上涨。同样的市场表现在药明生物也有所体现，2022 年 2 月 7 日被制 裁后药明生物股价下跌，而至 2022 年 12 月 15 日被解除制裁后，药明生物股价 快速提振。

美_事最终用户清单行动（MEUL）针对性较强，目标企业集中于国 防军工板块。2020 年 12 月，美方将我国航发动力、应流航源动力等 58 家 企业列入军事最终用户清单，统计受制裁后三个月国防军工板块的月涨跌幅 数据，可以看出制裁当月国防军工板块大幅下跌，制裁后一个月仍处于下跌趋势；而在 2021 年 11 月的美国制裁行动中，我国西安航天华迅、嘉兆科技 等 12 家企业被列入军事最终用户清单，同样统计受制裁后三个月数据，可 看出本次受制裁当月国防军工板块反而逆势上涨，次月呈现下跌态势。两次 受制裁当月国防军工板块涨跌幅明显不同，主要是因为两次受制裁企业数量 差距过大，分别为 58 家和 12 家。

军事最终用户制裁（MEUL）对军工企业的影响不一。由于 MEUL 制裁目标 较为明确，主要集中于军工板块上市企业，以航发动力、国科微电子这两家上市 公司受制裁为例：公布名单当日公司股价微弱下跌，长期走势出现分化。航发动 力是我国能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一，其外贸出口转包业务是 公司主要业务。在被列入军事用户制裁清单后，公司 2020 年境外营收同比下跌 ，虽然公司营业总收入仍然保持增长趋势，但是公司外贸出口业务受美 国制裁影响大量外贸订单撤销或推迟，因此公司股价在受到制裁半年后仍保持低 迷。国科微是我国集成电路设计行业重点企业之一，主要因为业务性质敏感被列 入清单，由于其经营活动和产品暂未出口至欧美等地区，受美国制裁影响较小， 正常经营活动不受影响，股价在制裁出台的当日出现较大跌幅，但在一周后能够 企稳回升。

、 芯片管制政策持续出台期间市场承压

2022 年三季度以来，美国加速对华芯片产业管制政策的出台。纵观 7 月两 党合力推动的《芯片技术法案》，8 月美商务部新增对芯片相关软件和材料的管 制、10 月美商务部再次推动的出口管制，以及 2023 年对芯片出口法案的细化， 均体现出拜登政府在加强对芯片产业链的垂直整合和管控、打造对华封闭“小圈 子”。该举动不仅符合拜登“小院高墙”的战略思维，也服务于 2022 年 11 月 的中期选举1以及 2024 年的大选。 2022 年 7 月，美国两党合作通过总规模约 2800 亿美元的《芯片技术法案》， 该法案包括为美国半导体企业提供约 520 亿美元的补贴，以及为期四年的 25% 投资税后抵免，同时法案对中国设置了“护栏”，部分在中国或其他不友好国家 建设或扩建工厂的半导体企业将无法获得补贴。

2022 年 8 月 12 日，美国商务部产业与_（BIS）发布一项临时规则， 为执行《瓦森纳协定（2021 年全会决议）》，将四类芯片和航空发动机相关物 项列入出口管制清单，包括两种超宽带隙半导体的基材——氧化镓（Ga2O3）和 钻石，专门为开发具有全场效应晶体管（GAAFET）结构的集成电路而设计的电 子计算机辅助设计（ECAD）软件。 2022 年 10 月 7 日，美国商务部宣布对芯片实施新的出口管制。在具体内 容上，美国商务部强化了针对超级计算机和芯片的生产研发两方面的管控力度。 （一）对中国发展超级计算机的限制。（二）进一步加强对中国芯片生产和研发 的限制：对已被列入实体名单的 28 家实体进一步加强出口管制；18 纳米或以下 的 DRAM 芯片、128 层或以上的 NAND 闪存芯片和 14 纳米或以下的逻辑芯片的 尖端生产设备或技术，对华出口必须申请许可证；限制美国人对华提供半导体研 发和生产支持；增列长江存储、北方华创等 31 个新实体等。

2023 年 3 月美国商务部发布拟定规则，细化了 2022 年 8 月美国总统拜登 签署的《芯片技术法案》中的限制条件。美国商务部网站显示，在 527 亿美元 的芯片补贴流程中，增加了“国家安全护栏条款”（national security guardrails），限制受惠芯片厂在“受关注国家”（foreign countries of concern） 增产和科研合作。该条款目前在公开征集意见中。 A 股和港股在消息公布前以及公布之后均会受到负面影响，港股受到影响更 为剧烈。A 股和港股在相关《芯片技术法案》消息公布前，市场已经受到传闻的 影响开始提前回落，在正式公布时仍会受到一定的负面冲击，从而持续回落，其 中港股反应更为剧烈。不过在 3 月 21 日《芯片技术法案》细化规则以来，A 股 和港股受到的影响有限，主要是因为前期已经消化了负面影响。

行业在消息公布 20 日之后基本消化负面影响，电子行业受到负面冲击最大。 从行业表现来看，在消息公布前以及当日相关行业同样会受到负面冲击，国防军 工、机械设备、电子在当日受到的负面冲击较为明显。不过在 20 天之后，相关 行业逐步企稳，基本消除了之前的负面影响。不过电子行业因为《芯片技术法案》 直接限制了半导体的核心供应链而受到最为明显的负面冲击。

、 不涉及核心产业链的制裁影响有限

TikTok、海外微信被封杀以及孟晚舟事件对 A 股市场影响有限。封杀禁令 实施后，市场担心更多中概股企业海外业务未来将受到较强的他国政府监管和限 制，悲观情绪下海外资金持续流出，带动中概股企业遭遇集体下跌。而由于包括 腾讯在内的大部分互联网科技企业主要选择赴美上市或在香港二次上市，封杀禁 令对海外中概股市场及港股市场的影响更大，恒生科技指数在封杀实施后短期内 最大跌幅为 。而 A 股市场则由于成分原因，受到的影响相对较小。但从 中长期来看，禁令对两地市场的扰动有限。这主要是由于 TikTok 在被封杀后积 极寻求业务出售，同时由于 TikTok 的广大市场和增值空间吸引了众多美国资本， 对市场情绪起到了较好的缓冲作用。另一方面，在后续谈判过程中，中美双方的 博弈促使该禁令不断延期，且并未扩散至整个中概股互联网公司。

中美大国博弈报告总结 第3篇

在金融制裁方面，美方通过强制中概股退市、中_事综合体清单 （NS-CMIC）、特别指定国民清单（SDN）来打压中国发展，各金融制裁手段的 效果总结如下： 1）强制中概股退市是美国常用的金融制裁手段之一，对相关个股股价短期 影响不一，整体跌幅处于 20%-30%，长期来看股价将回归基本面； 2）中_事综合体清单（NS-CMIC）清单制裁更强硬，港股承压更明显， 大盘出现下跌；从行业来看，各板块受制裁后涨跌形势不一，但长期来看市场和 行业所受影响较为有限；中国实体被列入 NS-CMIC 当日个股股价下跌，但影响 持续时间较短，长期将回归基本面； 3）特别指定国民清单（SDN）短期导致大盘在一周到两周内承压较为明显， 中长期将回归基本面；从行业来看，企业并未受到明显的利空影响，长期来看计 算机行业会受到相对更为显著的负面影响；相关个股所受影响类似，短期承压明 显，长期走势回归基本面。

、 退市风险下相关公司短期股价面临 20%-30%的下 跌风险

美国《外国公司问责法》规定，如果一家外国公司若连续三年未能通过美国 公众公司会计监督委员会（PCAOB）审计，将被禁止在美国任何交易所上市。 尽管该法案适用于所有在美国上市的外国企业，但在仅有的四个 PCAOB 无法监 管审计的国家和地区中，中国内地和中国香港的企业占比将近 90%。2 在最终被强制停止交易之前，已在港股二次上市或双重上市的公司短期内面 临着波动及下跌风险。自 2022 年 3 月 8 日美国证监会将部分中概股列入清单后， 纳斯达克中国科技股指数最大回撤超过 20%，但目前已“收复全部失地”。美 国证监会的“暂列清单”短期确实拖累了在港股二次上市公司短期内的股价表现。

即使受到恐慌性抛售，相应公司的长期走势仍将回归于公司的内在价值。比 如三大运营商在美国被退市后，股息率达到历史高点，而公司基本面并未发生根 本改变，这也引发了内地资金抄底热情，随着 2021 年 1 月南下资金净流入规模 屡创新高，三大运营商港股反而出现大幅反弹，进而“收复”前期的全部跌幅。 中国海洋石油亦是如此。

、 军事综合体清单和特别指定国民清单短期影响显 著，长期影响有限

另外依据制裁对象不同，美国对自然人、企业、金融机构，还使用以下几种 不同的金融制裁措施： 1、针对中国企业：中_事综合体清单（NS-CMIC）。取代原先的美国国 防部负责的 CCMC 清单，财务部负责的 CMIC 清单限制企业涉及航空、通讯、 人工智能、电子、核工等多个领域并配备更全面的金融制裁。2022 年 2 月美国 财政部发布的《中_工复合企业制裁条例》禁止美国投资者购买或出售清单中 企业发行的证券或证券衍生品。 金融制裁叠加出口管制，中国企业国际化之路持续受阻。目前美国对中国实 施的金融制裁主要为两种手段：中概股退市和中_事综合体清单（CMIC）。 截至 2023 年 3 月，已有 70 家中国企业先后被 OFAC 列入 CMIC 清单，其中大 部分为人工智能、通信、计算机等科技板块企业，包括大疆、云从科技、旷视科 技、依图科技、曙光信息等中国科技公司。此清单内已有部分之前被美国列入“实 体清单”内，此举无疑让中美在科技领域的博弈持续升温，中美科技进一步“脱 钩”。

CMIC 清单制裁更强硬，港股承压更明显。2021 年 1 月 14 日首次公布的 CCMC 清单，作为 CMIC 清单的前身，该清单并未配备相应的制裁措施，其作用 更多将以“警示”的形式提示并强调相关企业的尽调合规责任。后续而美国财务 部管理的 CMIC 清单对企业已经有了更全面制裁措施。2021 年 7 月 CMIC 清单 出台后多家中国科技企业陆续被限制在美国金融市场的交易和融资活动，市场开 始呈现一定下行趋势。相比之下，港股受到的负面影响更严重。

但是长期来看金融制裁对相关公司及行业影响有限。近年来多家中国科技企 业先后被列入 CCMC 和 CMIC 清单，短期内对各相关板块有一定冲击，但长期 来看对 A 股和行业的影响有限，对中国科技企业的金融制裁并不会影响到公司 的正常经营，其加大了市场对中国芯片“国产替代”加速的预期， 中国作为全 球第二大经济体，其核心优势在于完备和坚韧的工业体系，在产业链自主可控背 景下，重点关注国产替代空间、潜力较大的投资机会。

中国实体被列入 CMIC 当日股价下跌，但影响持续时间较短。截至目前， CMIC 清单上共有 70 家中国实体，集中在航空、军工、电子和通讯领域。清单 公布后，多家中国公司立即作出回应，声明投资禁令并未对公司经营产生实质性 影响，公司经营及财务情况一切正常，同时表明针对可能发生的市场风险公司将 采取相关应对措施。从部分上市公司历史表现来看，CMIC 清单制裁会对各公司 带来短期冲击，导致当日股价下跌，但此负面影响持续的时间不长，一周后这种 影响基本消失，股价回涨，一个月后股价基本只反映公司基本面情况，受制裁影 响有限。

2、针对自然人及公司：特别指定国民清单（SDN）。被列入该清单的自然 人、企业或金融机构的在美资产将被冻结，同时将被剔除美国金融体系。区别于 实体清单用于出口管制，SDN 清单常带有金融制裁属性。被列入 SDN 清单的实 体，使用美元甚至欧元进行交易均可能遭到限制，对相关实体的国际贸易也会产 生严重影响。因此，相对于实体清单，SDN 清单的严厉程度更高，带有“制裁 升级”的意味。

被列入 SDN 清单后，市场短期承压明显，长期走势回归基本面。从历史来 看，在公布对中国企业的 SDN 清单后，市场在一周到两周内承压较为明显，维 持低迷。但随着市场逐步消化负面消息，指数将回归基本面。A 股和港股在约一 个月后回归上行趋势。相比之下，港股承压同样更为明显。从行业来看，在中国 企业被列入 SDN 清单后相关行业并未受到明显的利空影响，长期来看计算机行 业会受到相对更为显著的负面影响。

被列入 SDN 清单后，相关个股同样短期承压明显，长期走势回归基本面。 当地时间 2022 年 5 月 4 日，英国《金融时报》援引四位知情人士的消息报道称， 美国准备对中国安防设备厂商海康威视实施新的严厉制裁。受此消息影响，海康 威视 5 月 5 日以跌停开盘3，股价短期受到较大的冲击。2023 年 3 月 2 日美国将 28 个中国企业列入 SDN 清单之后，相关上市公司包括浪潮信息、浪潮软件、浪 潮数字企业和龙芯中科短期股价均受到一定的冲击，在一个月后股价重回基本面。

中美大国博弈报告总结 第4篇

贸易争端方面：1）中美贸易争端期间两地市场整体承压，在关税计划超预 期宣布时，A 股市场短期内反应较大，而当关税正式落地时波动幅度有限；2） 以商业贸易、钢铁、汽车、纺织服装等行业为代表的贸易出口主线，这类行业受 中美贸易摩擦影响较大，原因在于整体行业以加工贸易为主，对出口业务依赖度 较高，主要产品与美国关税清单高度重合；3）以食品饮料、医药生物和公用事 业等行业为代表的主线具有较强的防御属性，主要依靠内需发力，因此在经济周 期走弱或海外压力较大时能有相对稳定的业绩增速；4）以电子、计算机、通信、 国防军工为代表的自主可控主线在贸易争端时承压明显，但具有较强的后发增长 优势。

、 中美贸易争端期间两地市场整体承压

中美贸易争端期间两地市场整体承压。截至 2020 年 1 月 15 日中美双方正 式签署《中美经济贸易协定》，上证指数自 2018 年以来下跌。从具体走 势来看，2018 年 3 月 23 日美国首次宣布加征关税计划后，A 股市场进入下行通 道并持续至 2019 年初方才企稳，上证指数在首次美国宣布加征关税至 2020 年 中美双方正式签署贸易协定期间最大的跌幅达。2019 年 1 月，中美经 贸谈判取得建设性进展，双方同意暂时停止采取新的贸易制裁措施，并推动贸易 平衡化发展。海外市场利空落地叠加国内经济周期因素，A 股市场开始稳步回升 并逐渐恢复至贸易摩擦前的水平。2019 年 5 月，美国“撕毁”前期协商约定， 再度宣布加征关税。此举超出市场预期，A 股市场遭遇短期情绪性冲击，5 月 6 日单日下跌 。此后市场再度进入下行通道，期间华为禁售事件也对市场 产生了较大影响，5 月-8 月间上证指数最大涨跌幅为。进入 9 月后，关 税正式落地，中美谈判再度开展，同时国内基本面持续上行，A 股整体震荡企稳 并小幅回升。港股市场同样受贸易摩擦影响，其走势与 A 股市场保持基本一致， 但在贸易摩擦初期其跌幅相对较小。

在关税计划超预期宣布时，A 股市场短期内反应较大，而当关税正式落地时 波动幅度有限。一般来说，市场对贸易制裁的反应较为提前，尤其在美方公布市 场未预料到的新的征税计划时，A 股市场均会出现单日大跌。2018 年 3 月 23 日、2018 年 8 月 8 日、2019 年 5 月 6 日及 2019 年 8 月 2 日分别对应四轮关税 的初次宣布时间，上证指数的涨跌幅分别为、、和。 其中第一批与第三批关税作为两次阶段性关税博弈的起点，其单日跌幅更大。而 随着市场情绪企稳，市场价格逐渐充分反映关税预期，在关税生效当日 A 股市 场价格的变动幅度反而较小。2018 年 7 月 6 日、2018 年 8 月 23 日、2018 年 9 月 25 日、2019 年 9 月 2 日分别对应前三轮共四批关税清单正式实施的日期， 上证指数的涨跌幅分别为 、、和 。

、 出口行业受负面冲击最大，防御行业具有抗压性

结合历史数据，我们可以整理得到三条基本主线： 首先是以商业贸易、钢铁、汽车、纺织服装等行业为代表的贸易出口主线。 这类行业受中美贸易摩擦影响较大，整体行业以加工贸易为主，对出口依赖度较 高，主要产品与美国关税清单高度重合。受歧视性关税政策影响，需求回落带动 行业景气度下滑，在中美贸易摩擦间表现较差。 其次是以食品饮料、医药生物和公用事业等行业为代表的防御主线。这类行 业具有较强的防御属性，主要增长依靠内需发力，因此在经济周期走弱或海外压 力较大时能有相对稳定的业绩增速。从超额收益来看，食品饮料和医药生物在两 年内表现较为稳定。公用事业相对表现较差，主要受地产行业的客观低迷因素影 响。但得益于稳增长主题的优势，公用事业在整体大盘走弱但政策集中释放的短 期仍有相对较好的表现。

最后是以电子、计算机、通信、国防军工为代表的自主可控主线。这类行业 同样受到美国施加的贸易与技术壁垒影响，然而自“十二五”规划以来，为突破 高新技术产业的“卡脖子”问题，实现产业链升级和技术突破成为政策重心。中 美贸易摩擦发生后，一方面科技创新、自主可控、国家安全等概念成为市场焦点， 另一方面宏观政策同样给予信创、军工等行业持续支持。市场情绪和政策基础并 驾，外部挑战与突破机遇共存，自主可控主线在中美贸易摩擦期间具有较强的后 发增长优势。

我们以 2018 年 3 月 23 日-2018 年 5 月 18 日、2018 年 6 月 2 日-2018 年 7 月 6 日、2019 年 5 月 3 日-2019 年 6 月 29 日为中美关税博弈的三个具体的观 察窗口期。这三个阶段分被对应：（1）贸易摩擦开始阶段：美国首次宣布针对 性关税计划到中美双方首次协商谈判达成暂缓关税制裁共识为止。（2）贸易摩 擦升级阶段：中美双方二轮谈判未达成一致，中美双方通过具体关税计划到首轮 关税计划正式实施为止。（3）最后一轮关税交锋：美国违背初步协商约定，再 度宣布加征关税到中美重启经贸谈判为止。在上述阶段内，中美双方均密集出台 各类制裁与反制裁措施，海外风险事件成为了市场阶段性运行的主要逻辑。通过 对窗口期内各行业表现的分析，我们能更直观地看到中美贸易摩擦对不同主线的 影响。 内需消费主线与自主可控主线表现相对较好，贸易出口主线表现较差。通过 对标沪深 300 指数得到各行业窗口期内的超额收益情况，其中食品饮料在三轮 窗口期内的平均超额收益率为 ，为全行业最高；国防军工与医药生物紧 随其后，平均超额收益率分别为 和 。大盘整体走跌的背景下，贸 易加工主线出现明显回落，其中商业贸易在三轮窗口期内的平均超额收益率最低， 为。在第三轮窗口期内，有色金属涨势较好，平均超额收益率录得 ， 这主要受益于当时“稀土反制”战略影响。

自主可控主线在中美贸易摩擦期间同样承压。国防军工在三轮窗口期内的超 额收益率均录得正值，体现了中美博弈下国家安全等概念的持续发酵对行业的影 响。而自主可控的信创主题中，计算机相对大盘涨势最好，然而通信、电子则表 现一般，主要受中兴与华为禁售事件影响。结合 Wind 自主可控指数可以看到， 在 2018 年 4-6 月与 2019 年 5 月期间，自主可控较沪深 300 的超额收益均出现 较大收敛，显示美国出口和技术管制在短期内仍对行业有较大的负面影响。 自主可控主线具备后发增长优势。自主可控指数的超额收益在 2019 年 1-3 月及 2019 年 8-9 月出现了迅速增长。此时，一方面，中美贸易摩擦出现阶段性 缓和，海外风险逐渐降低。2019 年初，中美双方达成初步经贸合作协定，宣布 暂停采取新的贸易措施，并将关税计划暂停三个月。2019 年 9 月，最后一轮关 税正式落地后中美再度重启谈判，双方均释放善意信号并豁免了此前关税清单中 的部分产品，市场情绪企稳。另一方面，各类扶持政策相继出台并落实。2018 年 3 月和 2019 年 3 月 5 日，财政部先后公布《关于集成电路生产企业有关企业 所得税政策问题的通知》和《关于集成电路射击和软件产业企业所得税政策的公 告》，大幅提高了已有的税款免征额度。最后，国内基本面逐步复苏，滞胀缓解 带动流动性转宽，刺激居民和企业投融资需求。以电子、计算机行业为主的自主 可控主线在风险降低、政策扶持、周期向好的三重作用下大幅反弹。

窗口期内电子行业承压明显，国防军工相对抗跌。在中美关税密集博弈的窗 口期，电子行业承压较为明显。尤其第一轮、第三轮窗口期分别恰逢中兴、华为 禁售事件，核心供应链受阻导致投资者对电子短期内悲观预期上升，板块颓势明 显。而第二轮电子行业前期出现一定复苏，主要原因是美国同意解除对中兴的制裁禁令，板块在前一轮超跌后获得一定修复。然而伴随着中美关税政策的密集出 台，电子行业在后期再度下跌。其他自主可控主题中，海外风险对国防军工影响 较小，同时中美博弈下市场对国防军工的投资情绪得到提振，板块在三轮窗口期 内相对抗跌。

防御主线上，食品饮料行业表现最好，在三轮窗口期内均能显著跑赢大盘。 而医药生物表现则较为不稳定，主要受行业方面政策扰动较大。2019 年，政府 出台了药品集中采购和使用试点方法，引入“4+7 带量采购模式”推动大量药品 集中降价，医药行业业绩受到短期冲击，在年中集体走跌。相较而言，公用事业 则与大盘走势基本一致，在三轮窗口内均无特别突出的表现。